TIR implícita: uma ferramenta simples porém de muito valor para o investidor

Neste artigo, discutimos o que é e como usar a TIR implícita para auxiliar na tomada de decisão de investimento em ações, fundos de investimento, etc.

Sumário

• Contexto

• Valor da Ação vs TIR implícita

• Como calcular a TIR implícita

• Exemplo Prático

Contexto

O mercado financeiro é conhecido por seus jargões e expressões, que tornam a vida do investidor ainda mais difícil. EV/EBITDA, P/L, Dividend Yield, etc são termos muito falados por aí como uma forma de tentar simplificar o processo de análise de investimentos em ações e fundos de investimento.

Todas essas métricas, apesar de importantes de serem analisadas, possuem suas limitações, em especial no que se diz respeito a projetar o futuro. Apesar de sabermos que historicamente empresas de um dado segmento negociam em um P/L de 10x, esse indicador por si só não carrega todas as características de um investimento.

Ele não ajusta o nível de endividamento, por exemplo, nem eventuais passivos presentes no balanço patrimonial da companhia.

Assim, a forma mais adequada de se avaliar um ativo é calculando seu valor justo através do fluxo de caixa descontado. Nessa metodologia, projeta-se a receita, os custos, as dívidas, os impostos e todos os itens que impactam a geração de caixa da empresa/fundo.

Valor da Ação vs TIR implícita

Ao projetarmos o fluxo de caixa de uma empresa/fundo precisamos descontar esse fluxo de caixa por uma taxa de desconto que corresponda ao custo de oportunidade do acionista. E aqui aparece um desafio bem curioso: qual é o custo de oportunidade do acionista?

Essa é uma discussão longa e, dentre as diversas formas de se chegar a esse valor, existe a metodologia mais conhecida - o CAPM (Capital Asset Pricing Model). Esta metodologia tenta calcular qual seria a estimativa de retorno para um ativo, considerando a taxa de juros livre de risco, o retorno esperado do mercado e a sensibilidade do ativo com o retorno do mercado. Ou seja, precisa-se incluir mais algumas variáveis para tentar chegar ao valor justo de uma ação/cota de fundo.

Neste cenário, podemos realizar a mesma análise mas invertendo as coisas. E se, ao invés de tentar calcular a taxa de desconto para chegar ao valor da ação, utilizarmos o valor da ação para calcular qual a taxa de desconto implícita para esse valor de ação? Eis que nos surge a TIR implícita.

Como calcular a TIR implícita

Para calcular a TIR implícita, devemos projetar o fluxo de caixa da empresa/fundo para os anos posteriores, considerar o valor de mercado do ativo e então chegamos à TIR implícita.

Veja um cenário hipotético:

Neste cenário, uma empresa cujo fluxo de caixa seja de R$10/ação ao longo de 10 anos e o valor atual da empresa seja de R$60/ação, apresenta uma taxa de retorno de 10,6%.

O valor da empresa é negativo porque é um desembolso inicial que se faz ao investir na empresa enquanto os fluxos de caixa são positivos porque é um recebimento de caixa ao longo dos anos.

Sabendo que a estimativa de retorno é de 10,6%, a análise de investir ou não nesta empresa fica mais intuitiva.

Por exemplo: se a empresa nos dá um retorno estimado de 10,6% e o Tesouro IPCA+ está pagando uma taxa de retorno de 7%, o ganho adicional é de 3,6%.

Isso facilita a tomada de decisão no investimento: considerando que a análise apresenta premissas com alto grau de confiança para projetar esse fluxo de caixa e chega-se a um spread de 3,6% acima do Tesouro IPCA+, pode-se concluir que é um bom investimento.

Exemplo Prático

Vamos analisar um exemplo prático de um fundo de investimento em infraestrutura. O PFIN11, Perfin Apollo Energia FIP Investimento, é um fundo que está investido em ativos de transmissão de energia.

Em seus materiais de divulgação, é apresentado a expectativa de distribuição de dividendos aos acionistas. Neste caso, seria de fato a projeção do fluxo de caixa para o investidor, dado que o fundo está totalmente alocado em 7 transmissoras de energia e o fluxo de caixa delas será distribuído ao longo do tempo.

Se considerarmos que essa expectativa se concretizará, temos portanto nossa projeção de fluxo de caixa. É importante mencionar que os valores estão em termos nominais, ou seja, são reajustados por inflação ao longo dos anos. Precisamos, para comparar com o Tesouro IPCA+, descontar a inflação. Segundo a própria gestora, a inflação estimada é de 3,5%.

Portanto, podemos realizar a projeção de fluxo de caixa e calcular a taxa de retorno:

Chegamos, neste caso a uma TIR implícita de 10,3% em termos reais. Para fins de comparação, se pegarmos o valor do Tesouro IPCA+ 2040, temos uma taxa de IPCA+ 7,15%, conforme abaixo.

É importante lembrar que os FIP-IEs são fundos de investimento isentos de imposto de renda, enquanto no Tesouro IPCA+ o cotista Pessoa Física paga 15% de imposto de renda. Assim, o IPCA+ 7,15% precisa ser ajustado para fins de comparação:

Tesouro IPCA+ (-) IR = ( ( (1 + Tesouro IPCA+) * (1 + IPCA) - 1 ) * (1 - 15%) + 1 ) / (1 + IPCA)

Tesouro IPCA+ (-) IR = ( ( (1 + 7,15%) * (1 + 3,5%) - 1 ) * (1 - 15%) + 1 ) / (1 + 3,5%) = 5,57%

Portanto, a comparação correta agora é: investir num Tesouro IPCA+ 5,57% ou num FIP-IE de ativos de transmissão a IPCA+ 10,3%, ou seja, uma diferença de 4,73% ao ano.

Conclusões

Para concluir, é importante ter em mente que essa é uma projeção realizada pelo próprio fundo de investimento. O passo seguinte, que é o mais importante, deve ser o investidor avaliar de fato se essas projeções fazem sentido.

E aqui é onde entra o trabalho do analista de investimentos: conhecer o que compõe os ativos e projetar seus fluxos de caixa para realizar uma avaliação independente. Ao analisar a fundo os ativos, pode-se concluir que ao invés de 10,3%, a taxa implícita correta deveria ser 8,5%. Isso pode ser crucial na decisão de investir ou não no ativo.

Bônus

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